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投资要点：

市场启示：单月社融超预期但隐忧仍存，债券收益率下行趋势未变。6月新增社融虽超预期，但未改变二季度社融偏弱的局面，社融存量增速依然下滑。居民贷款仍未明显好转，显示终端需求依然低迷。企业端贷款新增较多，一方面和LPR 调降、银行季末存贷冲量等因素有关；另一方面，工业经过一年多的主动去库存，部分行业进入短期的主动补库存阶段，融资需求有所增加。但整体来说，流动性宽松，企业经营活力不足的现象依然突出。在终端需求信心未明显改善的情况下，企业补库需求对于经济基本面推动的持续性有待观察，叠加内外需难共振、政策“托而不举”，维持收益率下行趋势未变的看法。

6 月新增社融超预期，二季度社融整体偏弱。6 月社融存量365.45 万亿元，同比增长9.0%（前值9.5%）。6 月社融新增4.22 万亿元，环比增加2.66万亿元，同比减少9693 亿元。6 月新增社融高于wind 一致预期的3.22 万亿元，但二季度新增社融仍同比大幅下降21.9%。6 月M2 增速为11.3%（前值11.6%），略高于wind 一致预期的11.2%。M2 和社融增速差由上月的2.1%回升至2.3%，处于2016 年以来的高位，显示流动性比较宽松。M1 增速回落至3.1%，和M2 增速差为-8.2%（前值-6.9%），显示企业经营活力依然不足。

贷款和地方政府专项债是新增社融主力。6 月新增人民币贷款3.24 万亿元，环比和同比分别增加2.01 万亿元、1825 亿元，主要受益于季末贷款冲量和6 月LPR 调降。6 月人民币贷款同比增速11.2%（前值11.3%）。表外三项合计减少902 亿元，其中新增未贴现银行承兑汇票减少692 亿元。新增企业债券在上月大幅减少后，6 月新增2360 亿元，增量基本持平于上年同期。

6 月地方政府专项债新增5388 亿元，二季度发行节奏较慢，下半年有望加快。

企业存贷款和居民存贷款均季节性走高。6 月企业新增贷款2.28 万亿元，环比增加1.42 万亿元，同比增加687 亿元。6 月企业贷款存量同比增速14.0%，连续两个月回落。6 月住户贷款新增9639 亿元，环比增加5967 亿元，同比增加1157 亿元。6 月住户贷款存量增速回升至7.2%（前值7.1%）。存款角度看，6 月住户存款大幅增加2.67 万亿元，存款存量增速17.2%，连续四个月回落但仍处于高位。

企业新增中长期贷款较多但动能不足，住户中长期贷款增速持续筑底。

6 月企业中长期贷款增加1.59 万亿元，依然是2018 年以来同期最高值，同比增加1436 亿元。6 月企业中长期贷款存量增速18.1%（前值18.2%），维持高位但进一步走升乏力。6 月住户短贷增加4914 亿元，同比大幅下降，中长期贷款增加4630 亿元，环比好转但和近五年同期相比并不突出。住户中长期贷款存量增速5.3%（前值5.3%），今年以来持续筑底。

风险提示：超预期的稳增长政策。

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